Osakkeet, jotka voivat mennä 0 dollariin, kun Fed nostaa korkoja: Carvana

Aika on käymässä loppuun käteistä polttaville yrityksille, jotka pidetään pystyssä ja joilla on helppo/halpa pääoman saanti. Nämä "zombie"-yritykset ovat vaarassa mennä konkurssiin, jos ne eivät pysty hankkimaan lisää velkaa tai omaa pääomaa, mikä ei ole niin helppoa kuin ennen.

Kun Fed nostaa korkoja ja lopettaa määrällisen keventämisen, halvan pääoman saatavuus kuivuu nopeasti. Samaan aikaan monet yritykset kohtaavat pienenevän marginaalin ja saattavat joutua maksamaan korkomaksuja ilman jälleenrahoitusmahdollisuutta. Kun näiltä zombie-yrityksiltä loppuvat selviytymiseen tarvittavat käteisvarat, riskipreemiot nousevat kaikkialla markkinoilla, mikä voi edelleen puristaa likviditeettiä ja aiheuttaa kasvavan sarjan yritysten maksuhäiriöitä.

Tämä raportti sisältää Carvana (CVNA), zombie-yhtiön, jonka riski on suuri, että sen osakkeet menevät 0 dollariin/osake.

Zombie-yritykset, joilla on vähän rahaa, ovat riskialttiita

Yritykset, joilla on paljon rahaa ja vähän käteistä, ovat riskialttiita tämän päivän markkinoilla. Pääoman hankkiminen tässä ympäristössä, vaikka yritys lopulta menestyisikin, ei ole hyväksi olemassa oleville osakkeenomistajille.

Kuvassa 1 esitetään zombie-yritykset, jotka todennäköisimmin loppuvat käteisestä ensin, perustuen vapaan kassavirran (FCF) palamiseen ja taseeseen viimeisen kahdentoista kuukauden aikana (TTM). Jokaisella kuvan 1 yrityksellä on:

• Negatiivinen korkokate (EBIT/korkokulut)
• Negatiivinen FCF yli TTM
• Alle 24 kuukautta ennen kuin se tarvitsee lisää pääomaa tukeakseen TTM FCF -polttonopeutta
• Ollut vaaravyöhykkeen valinta

Ei ole yllättävää, että yrityksillä, jotka ovat suurimmassa vaarassa osakekurssien nousevan nollaan, ovat yhtiöt, joiden taustalla oleva liiketoimintamalli on huono, minkä sijoittajat jättivät huomiotta vuosien 0–2020 meemiosakevetoisessa markkinavimmassa. Carvanan, Freshpetin, Pelotonin ja Squarespacen (SQSP) kaltaisilla yrityksillä on alle kuuden kuukauden käteistä taseissaan perustuen niiden FCF-polttoon viimeisten 2021 kuukauden aikana. Näillä osakkeilla on todellinen riski mennä nollaan.

Kuva 1: Vaaravyöhykkeen osakkeet, joilla on alle kahden vuoden käteisvarat: 1Q22

Laskeakseni "Kuukaudet ennen konkurssia" jaoin TTM FCF -kulun 12:lla, mikä vastaa kuukausittaista käteisrahaa. Jaan sitten taseen käteisvarat 1Q22:n kautta kuukausittaisella kassakulutuksella.

Ja yliarvostetut zombiosakkeet ovat riskialttiimpia

Osakkeiden arvostukset, jotka sisältävät suuria odotuksia tulevasta voiton kasvusta, lisäävät riskiä zombieyritysten osakkeiden omistamiselle, kun käteistä on jäljellä vain muutaman kuukauden verran. Riskillisimmille zombieyrityksille osakekurssi ei vain heijasta Lyhytaikainen yritystä kohtaa ahdinko, mutta se heijastaa myös epärealistisen optimistisia oletuksia pitkän aikavälin yrityksen kannattavuus. Näillä osakkeilla yliarvostusriski on pinottu lyhyen aikavälin kassavirtariskin päälle.

Alla tarkastellaan lähemmin Carvanaa ja kerromme yksityiskohtaisesti yhtiön kassapolton ja kuinka paljon sen osakekurssi voi laskea.

Carvana (CNVA)

Laitoin Carvanan (CVNA) vaaravyöhykkeelle elokuussa 2020, ja sen jälkeen osake on ylittänyt S&P 500:n shorttina 95 %. Vaikka osakkeella on pudonnut 93 % 52 viikon huipulta, 89 % YTD:stä ja 67 % raportistani huhtikuussa 2022, uskon, että osakkeella on paljon enemmän haittapuolia.

Carvana ei ole onnistunut luomaan positiivista vapaata kassavirtaa yhtenäkään vuonna sen jälkeen, kun se tuli pörssiin vuonna 2017. Vuodesta 2016 lähtien Carvana on polttanut 8.3 miljardia dollaria FCF:ssä, kuvan 2 mukaisesti. Carvanan kassatuli todellakin pauhaa, kun yhtiö poltti 4.0 miljardia dollaria FCF:ssä TTM:ssä, joka päättyi 1Q22. Kun taseessa oli vain 247 miljoonaa dollaria käteistä ja pankkisaamiset vuoden 1 ensimmäisen neljänneksen lopussa, Carvanan kassasaldo olisi voinut säilyttää kassansa vain alle kuukauden ajan vuoden 22 ensimmäisen neljänneksen jälkeen.

Ei ole yllättävää, että Carvana laski liikkeeseen 3.3 miljardia dollaria vakuudettomia joukkovelkakirjoja huhtikuussa 2022, ja niiden korko on 10.25 %. Velan korko on huomattavasti korkeampi kuin elokuussa 4.875 liikkeeseen laskettujen vakuudettomien joukkovelkakirjalainojen 2021 prosentin korko. Suurin osa tästä pääomasta on kuitenkin jo otettu huomioon, sillä Carvana käyttää tuotolla rahoittaakseen 2.2 miljardin dollarin oston ADESAn yhdysvaltalaisesta huutokaupasta. liiketoimintaa.

Olettaen, että Carvana pussittaa ADESA-kaupan jälkeen jäljellä olevat 1.1 miljardia dollaria käteistä, yrityksellä on enää kolme kuukautta käteistä jäljellä TTM-käteispolttoprosentin perusteella. Vaikka yhtiön FCF-poltto hidastuu kolmen vuoden keskiarvoonsa, lisäpääoma pitäisi liiketoiminnan pystyssä vain kuusi kuukautta. Huolimatta pääoman hankinnasta vain kolme kuukautta sitten, Carvanan on todennäköisesti kerättävä lisää ennen tämän vuoden loppua.

Kuva 2: Carvanan kumulatiivinen vapaa kassavirta vuodesta 2016 lähtien

Arviointi tarkoittaa, että Carvana tuottaa enemmän myyntiä kuin kaksi suurinta käytettyjen autojen myyjää

Käytän käänteistä diskontattua kassavirtamalliani (DCF) analysoimaan tulevaisuuden kassavirta-odotuksia Carvanan nykyiseen arvostukseen. Huolimatta kovasta kilpailusta ja negatiivisista voittomarginaaleista, kun käytettyjen autojen hinnat ovat nousseet pilviin, Carvanan osakkeet hinnoitellaan ikään kuin liiketoiminta kasvattaisi liikevaihtoa CarMaxin tasoa korkeammalle tasolle. KMX
ja AutoNation AN
, saavutus, jonka toteutuminen on erittäin epätodennäköistä.

Perustellakseen nykyistä hintaaan 25 dollaria/osake mallini osoittaa, että Carvanan olisi:

• nostaa välittömästi NOPAT-marginaaliaan 3 prosenttiin (yli 2021 NOPAT-marginaali -1 %, mutta alle CarMaxin 4 %) ja
• kasvattaa liikevaihtoa 15 % vuosittain (1.6x ennustetaan teollisuuden kasvu vuoteen 2027 asti) seuraavan seitsemän vuoden ajan.

Tässä skenaario, Carvanan liikevaihto vuonna 2028 nousisi 34.1 miljardiin dollariin, mikä on 106 % CarMaxin TTM-tuloista ja 128 % AutoNationin TTM-tuloista, jotka ovat kaksi suurinta käytettyjen autojen jälleenmyyjää.

Tämä skenaario viittaa siihen, että yritys myy noin 1.2 miljoonaa vähittäis- ja tukkumyyntiajoneuvoa vuonna 2028 verrattuna hieman yli 632,000 14.1:een viimeisen 632 kuukauden aikana. Tämä vaikutus lasketaan jakamalla implisiittiset tulot ajoneuvokohtaisilla implisiittisillä tuloilla. TTM:n aikana Carvana tuotti yhteensä 22.2 miljardia dollaria liikevaihtoa ja myi 3.5 tuhatta yhdistettyä vähittäis- ja tukkumyyntiajoneuvoa, mikä vastaa noin 2028 tuhatta dollaria myytyä yksikköä kohden. Jos oletetaan, että inflaatio on 28.3 % vuodessa, liikevaihto myytyä yksikköä kohden vuonna XNUMX olisi ~XNUMX tuhatta dollaria. Näin korkea myynti olisi kolme neljäsosaa Yhdysvaltojen suurimman käytettyjen autojen jälleenmyyjän CarMaxin TTM:n kautta myymistä ajoneuvoista. Kypsillä markkinoilla, joita käytetyt autot varmasti ovat, niin suuri kasvu vaatii merkittävän markkinaosuuden poistamista valtavilta kilpailijoilta.

Tämä skenaario merkitsee myös, että Carvana kasvattaa NOPAT:ia -446 miljoonasta dollarista TTM:n yli 1.0 miljardiin dollariin vuonna 2028, mikä on 82 prosenttia CarMaxin vuoden 2022 NOPATista.

80 % haittapuoli, jos Carvana kasvaa teollisuuden hinnoilla

Alla tarkastelen ylimääräistä DCF-skenaariota korostaakseni heikkenemisriskiä, ​​vaikka Carvanan liikevaihto kasvaisi samaa tahtia kuin käytettyjen autojen teollisuus ja marginaalit nousevat puoleen CarMaxista.

Jos oletan Carvanan:

• NOPAT-marginaali paranee 2 prosenttiin (alle 2021 NOPAT-marginaalin -1%, TTM-marginaalin -3 prosenttia ja puolet CarMaxin TTM-marginaalista),
• liikevaihto kasvaa konsensusvauhtia vuosina 2022 ja 2023, ja
• liikevaihto kasvaa 9 % vuodessa vuodesta 2024 vuoteen 2028 (vastaa teollisuuden ennakoitua kasvuvauhtia vuoteen 2027 asti), sitten

osake olisi juuri sen arvoinen 5 dollaria/osake tänään – 80 %:n heikkeneminen nykyiseen hintaan.

Tässä skenaariossa yritys kasvattaa liikevaihtoa 32.1 miljardiin dollariin vuonna 2028, ja olettaen, että Carvana tuottaa noin 28 tuhatta dollaria myytyä ajoneuvoa kohden (samoilla olettamuksilla kuin aikaisemmissa skenaarioissa), yritys myisi 1.1 miljoonaa ajoneuvoa vuonna 2028, mikä on lähes kaksinkertainen verrattuna TTM-tasoihin ja 69 % CarMaxin vuonna 2022 myymistä ajoneuvoista.

Tämä skenaario viittaa siihen, että Carvana kasvattaa NOPAT:ia -446 miljoonasta dollarista TTM:n yli 657 miljoonaan dollariin vuonna 2028, mikä on 53 prosenttia CarMaxin vuoden 2022 NOPATista.

Kuvassa 3 verrataan Carvanan implisiittistä tulevaa NOPATia näissä skenaarioissa sen historialliseen NOPAT:iin. Lisään myös TTM NOPAT for CarMaxin viitteeksi.

Kuva 3: Carvanan historiallinen ja implisiittinen NOPAT: DCF-arvostusskenaariot

Kussakin yllä olevista skenaarioista oletetaan myös, että Carvana kasvattaa liikevaihtoa, NOPATia ja FCF:ää lisäämättä käyttöpääomaa tai käyttöomaisuutta. Tämä oletus on erittäin epätodennäköinen, mutta sen avulla voin luoda parhaita skenaarioita, jotka osoittavat nykyiseen arvostukseen sisältyvät odotukset. Viittauksena Carvanan sijoitettu pääoma kasvoi 86 % vuositasolla vuosina 2015–2021. Jos oletan, että Carvanan sijoitettu pääoma kasvaa samalla nopeudella yllä olevissa DCF-skenaarioissa, heikkenemisriski on vielä suurempi.

Ilmoittaminen: David Trainer, Kyle Guske II ja Matt Shuler eivät saa korvausta kirjoittaakseen tietystä aiheesta, tyyliä tai teemaa.