Tom Cole sanoo, että sinun pitäisi heittää pois vanhat perustekijät, kuten kirjanpitoarvo, ja katsoa toista, joka on paremmin sovitettu 21.st vuosisadalla. Toimii hänelle.
Wonko hattu yrityksen arvon mitta? Jos olet kuten useimmat sijoittajat, tarkastelet ensin kirjanpitoarvoa, tulosta ja osinkoja. Ota nämä kolme mittaria suolalla, sanoo Chicagon rahapäällikkö Thomas Cole. Hän sanoo, että sinun on parempi arvioida sen sijaan, kuinka paljon irtonaista rahaa yritys tuottaa toiminnastaan.
Kahden kumppanin avulla Cole on muuttanut yksinkertaisen vapaan kassavirran tilaston nopeasti onnistuneeksi osakekeräilyoperaatioksi. Hieman yli neljässä vuodessa heidän Distillate Capital Partners -yhtiönsä on houkutellut alle miljardin dollarin päärahastoonsa samalla, kun se ohitti mukavasti markkinoiden keskiarvon.
Distillaten näkemyksen mukaan vapaa kassavirta on operatiivista kassaa, josta on vähennetty pääomamenot. Se, että tämä on yksi hyvä tapa tarkastella kannattavuutta, on tuskin uusi käsite. Warren Buffett on puhunut ideasta ainakin vuodesta 1986 lähtien käyttämällä ilmausta "omistajan tulot". Mitä hän tällä tarkoittaa: Yrityksen omistaja ei välitä paljoakaan nettotuloista, vaan paljon käteismäärästä, joka voidaan turvallisesti nostaa liiketoimintaa heikentämättä.
Välttämättömyys on yrittäjyyden äiti. Cole, nyt 61, Jacob Beidler, 41, ja Matthew Swanson, 46, loivat Distillaten sen jälkeen, kun New York Life veti tulpan tutkimusliikkeestä, jossa he työskentelivät. "Tiesimme, että maailma ei tarvitse toista rahanhoitajaa", Cole sanoo, mutta he eivät halunneet luopua työstä, jonka he olivat jo tehneet vaihtoehtoiseen osakkeiden arviointitapaansa. Cole, vanhempi valtiomies, jolla on neljä vuosikymmentä varainhoitoa, on toimitusjohtaja, mutta kolme omistaa yhtä suuret osakkeet.
Taseet, jotka on määritelty teräksenvalmistuksen aikakaudelle, ovat toivottoman vanhentuneet aineettoman omaisuuden, kuten lääkepatenttien ja ohjelmistojen, taloudelle.
Vakuutusyhtiö missasi mukavan pienen yrityksen. Suuriin yrityksiin keskittyvän pörssinoteeratun rahaston Distillate US Fundamental Stability & Value -rahaston perustamisesta vuonna 2018 lähtien keskimääräinen vuosituotto on ollut 13.4 %, kun S&P 10.1 -indeksi on 500 %. Kaksi äskettäistä lisäystä tuotelinjaan, yksi rahasto, joka omistaa ulkomaisia osakkeita ja yhden pienen yhdysvaltalaisen osakkeen, muodostaa 4 prosenttia Distillaten varoista, ja sen avautuminen on vaihtelevaa. Ulkomaiset osakkeet ovat takana ja pienet osakkeet selvästi edellä vertailuarvoja.
Distillaten pakkomielle vapaasta kassavirrasta johtuu skeptisyydestä yrityksen kirjanpitoa kohtaan. Nettotuloa voidaan aivan liian helposti kaataa tai keinotekoisesti tasoittaa, Cole sanoo viitaten Buffettin äkillisiin kommentteihin tämän vuoden kirjeessä Berkshire Hathawayn osakkeenomistajille.
Cole jatkaa: Taseet, jotka on määritelty teräksenvalmistuksen aikakaudelle, ovat toivottoman vanhentuneet aineettoman omaisuuden, kuten lääkepatenttien ja ohjelmistojen, taloudelle. "Taustalla on tapahtunut muutos fyysisen pääoman ohjaamasta [taloudesta] henkiseen pääomaan", Cole sanoo. Yleisesti hyväksyttyjen kirjanpitoperiaatteiden laiminlyönti: Ne laskevat kirjanpitoarvon, varojen ylityksen velkojen yli, sisältäen tehtaiden ja varastojen arvon, koska ne aktivoituvat taseeseen. Kirja ei kuitenkaan sisällä tutkimus- ja kehitystoiminnan kertynyttä arvoa, joka kirjataan pois heti kulujen syntyessä.
Cole pitää itseään arvosijoittajana, toisin sanoen henkilönä, joka vaistomaisesti suosii hitaammin kasvavaa yritystä, joka käy kauppaa pienellä tuottovoimansa kerrannaisuudella, kuin nopeasti kasvavaa yritystä, joka käy kauppaa jyrkästi. "Arvosijoittaminen on toiminut pitkään", hän sanoo. "Se on intuitiivisesti houkutteleva." Mutta katso, kuinka arvon käsite kääntyy hänen käsissään.
Traditionalisti, joka noudattaa 20:n käskyjäth vuosisadan arvosijoittamisen raamattu, Benjamin Graham ja David Dodd Security Analysis, ostaisi mieluummin American Electric Powerin kaltaisen surkean laitoksen kuin Piilaakson osakkeen, kuten Alphabet, Googlen emoyhtiö. Apuohjelma voidaan ostaa 1.9-kertaiseen kirjanpitoarvoon; Aakkoset sopivat 4.5-kertaiselle kirjalle.
Katsokaa kassavirtoja, Cole sanoo. Voimalaitoksella on tapana kuluttaa kaikki nettotulonsa ja sitten osa uusien voimalaitosten ja voimajohtojen rakentamiseen. Se kattaa suuren osinkonsa lainaamalla rahaa.
Osingot ovat todellisia, mutta arkaaisia: Nykyaikainen tapa maksaa käteistä osakkeenomistajille on osakkeiden takaisinosto.
Alphabet sen sijaan tuottaa runsaasti käteistä, jota ei tarvitse käyttää takaisin liiketoimintaan. Colen laskelman mukaan verkkohakuyhtiön hinta on 15-kertainen tämän vuoden odotettuun vapaaseen kassavirtaan verrattuna, apuohjelma 140-kertaiseksi. Distillate US Fundamental omistaa Alphabetin, Applen, Visan ja Broadcomin; se ei omista mitään apuohjelmia.
Nettotulon ja kirjanpitoarvon lisäksi osingonmaksut muodostavat klassisen Grahamin ja Doddin arvostuskolmikon. Mitä niistä? Ne ovat varmasti todellisia asioita, joita ei ole helppo manipuloida, kuten tulot, tai merkityksettömiä, kuten kirjanpitoarvo?
Osingot ovat todellisia, mutta arkaaisia: Nykyaikainen tapa maksaa käteistä osakkeenomistajille on osakkeiden takaisinosto. Tapa hienosäätää tätä yritystottumusten muutosta, Cole sanoo, on olla välinpitämätön sen suhteen, käytetäänkö rahaa osinkoihin, takaisinostoihin vai velkojen maksuun. Hän ottaa mielellään salkkuun osakkeita, kuten Adoben ja AutoZonen, jotka eivät maksa penniäkään.
Voidaan ihmetellä, kuinka aikana, jolloin Buffett on julkkis ja joka vuosikertomus sisältää kassavirtalaskelman, voisi olla tilaa päihittää markkinat käyttämällä kassavirran arvostuksia. Vastaus: Vaikka monet sijoittajat ovat sopeutuneet jälkiteollisiin arvoihin, monet eivät. iShares Russell 1000 Value ETF, joka perustuu indeksiin, jossa kirjanpitoarvolla on suuri rooli, sisältää 50 miljardia dollaria.
Cole toivoo, että Distillaten hyödynnettäväksi jää järjettömän yltäkylläisyyden taskut. "Pandemian aikana kotona työskentelevät osakkeet, kuten Peloton ja Zoom, saivat ihmisiä julistamaan, että arvo tyylinä on kuollut", hän sanoo. "Aina jotain tapahtuu."
Se, mitä Cole ja hänen kumppaninsa saavuttivat, näyttää melkein liian helpolta. He loivat omaisuudenhoitajan käyttämällä valmiita back-office-palveluita ja nolla palkattua apua. Melko korkeasta 78 %:n vuotuisesta liikevaihdosta huolimatta he eivät tarvitse kauppakeskusta; ETF-markkinoiden päättäjät tekevät suurimman osan ostosta ja myynnistä. He eivät tarvitse analyytikoita, koska he saavat kaikki tarvitsemansa tiedot FactSet-tilauksesta. He eivät tarvitse osakkeenomistajien palveluosastoa, koska, toisin kuin sijoitusrahastot, ETF:t eivät ole vuorovaikutuksessa asiakkaidensa kanssa.
"Se, mitä teemme nyt, emme olisi voineet tehdä 20 vuotta sitten", Cole sanoo. ETF:n virtaviivainen muoto on edullinen sijoittajille; Distillate US Fundamentalin 0.39 %:n vuosimaksu on puolet aktiivisesti hoidetun sijoitusrahaston keskimääräisistä kustannuksista. Ja silti tuo maksu on varsin tuottoisa rahaston tekijöille. He todennäköisesti puskevat reilusti yli puolet sen tuomasta 4 miljoonasta dollarista vuodessa. Ilmaista kassavirtaa todellakin.
LISÄTIETOJA
Lähde: https://www.forbes.com/sites/baldwin/2023/03/13/tech-stock-friendly-value-investing/