Lausunto: Fed lupasi murskata inflaation korkeammalla korolla. Sitten osakemarkkinat nousivat. Tässä on syy. (Se ei ole hyvä uutinen.)

Federal Reserve nosti keskiviikkona korkoa vielä 75 peruspistettä, vaikka tunnusti talouskasvun selvästi hidastuvan. Keskuspankki Powellin johdolla toisti, että vähiten vastustuksen polku on hyvin edustettuna niin sanotussa pistejutussa: Lisää nousuja edessä – aina 3.75 prosentin syöttörahastokorkoon asti!

Ja silti osakemarkkinat ovat järjestäneet valtavan rallin, jota johtavat arvostusherkimmät ja riskialttiimmat omaisuusluokat: Nasdaq-osakkeet
COMP,
+ 1.08%
ja salaus.

Joten… mitä ihmettä?!

Kaikki tiivistyy siihen, kuinka yksi ainoa lause pystyi vaikuttamaan todennäköisyysjakaumiin, joita sijoittajat ennustivat eri omaisuusluokille.
Kuulostaako monimutkaiselta? Kestää minua: se ei ole!

Tässä artikkelissa aiomme:

• Erota FOMC-kokous ja keskustele erityisesti siitä, miksi niin ''yksi lause'' sai aikaan niin hullun rallin.

• Arvioi, mihin tämä jättää meidät nyt: Onko musiikki muuttumassa?

Miksi osakkeet nousivat?

Kun FOMC:n lehdistötiedote julkaistiin, se näytti normaalilta: hyvin lennätetty 75 bp:n nousu, jonka ainoana pienenä yllätyksenä edusti yksimielinen äänestys huolimatta selvästä talouskasvun heikkenemisestä.

Mutta ei edes 15 minuuttia lehdistötilaisuuden jälkeen, ilotulitus sytytti!
Erityisesti, kun Powell sanoi: "Olemme nyt suurin piirtein neutraaleja korkojamme koskevien arvioidemme mukaisia, ja tähänastisen vaellussyklin etupainottamisen jälkeen olemme jatkossa paljon riippuvaisempia tiedoista."

Tämä on erittäin tärkeää useista syistä.

Neutraali on vallitseva vauhti, jolla talous saavuttaa potentiaalisen BKT:n kasvuvauhdin – ilman ylikuumenemista tai liiallista jäähtymistä. Tällä 75 bp:n nousulla Powell kertoi meille, että Fed saavutti juuri arvionsa neutraalista korosta, joten tästä eteenpäin ne eivät enää edistä talouden ylikuumenemista.

Mutta tämä tarkoittaa myös, että lisäkorotukset asettavat Fedin aktiivisesti rajoittavalle alueelle.

Ja joukkovelkakirjamarkkinat tietävät, että joka kerta kun Fedistä tuli aiemmin rajoittava, ne päätyivät rikkomaan jotain.

Keskiviikkoon asti voit olla täysin varma, että Fed olisi vain painanut kaasupoljinta – inflaation on laskettava; ei tilaa vivahteille.

Joten toimittajat esittivät kysymyksiä saadakseen selville jotain "uudesta" eteenpäin suuntautuvasta ohjeesta. Se meni suunnilleen näin:

Toimittaja: ''Mr. Powell, joukkovelkakirjamarkkinat hinnoittelevat sinut laskemaan korkoja jo vuoden 2023 alusta alkaen. Mitä kommentteja sinulla on?''

Powell: ''Vaikea ennustaa korkoja kuuden kuukauden kuluttua. Olemme täysin riippuvaisia ​​tiedoista.''

Toimittaja: ''Mr. Powell, äskettäisen joukkovelkakirja- ja osakemarkkinoiden rallin vuoksi rahoitusolosuhteet ovat helpottuneet melkoisesti. Mitä pidät?''

Powell: ''Sopiva rahoitustilanteen taso heijastuu talouteen viiveellä, ja sitä on vaikea ennustaa. Olemme täysin riippuvaisia ​​tiedoista.''

Hän teki sen. Hän luopui eteenpäin suunnatusta ohjauksesta.

Ja mitä tapahtuu, kun teet niin? Annat markkinoille vihreän valon suunnitella vapaasti todennäköisyysjakaumiaan kaikissa omaisuusluokissa ilman ankkuria – ja se selittää jättimäisen riskirallin – sekä laajemman S&P 500:n hypyn.
SPX,
+ 1.21%.

Katsotaanpa miksi.

Jos Fed on niin riippuvainen tiedoista, ja periaatteessa on yksi data, josta he välittävät, kaikki riippuu siitä, kuinka inflaatio kehittyy lähitulevaisuudessa - ja joukkovelkakirjamarkkinoilla on siitä erittäin vahva mielipide.

Laskin kuluttajahintaindeksin inflaatioswapeja käyttämällä yhden vuoden termiini- ja yhden vuoden inflaation kannattavuusrajat – periaatteessa odotettu inflaatio heinäkuun 2023 ja heinäkuun 2024 välisenä aikana, joka on esitetty yllä olevassa kaaviossa ja on 2.9 %.

Muista, että Fedin tavoite (ydin) PCE, joka on historiallisesti 30-40 bps alle (ydin) CPI: Pohjimmiltaan joukkovelkakirjamarkkinat odottavat inflaation hidastuvan erittäin aggressiivisesti ja saavuttavan karkeasti Fedin tavoitteen jo vuoden 2023 toisella puoliskolla!

Joten jos Fed ei ole enää läheskään autopilotissa ja markkinoilla on vahva mielipide inflaatiosta ja kasvun romahtamisesta, ne voivat myös hinnoitella kaikki muut omaisuusluokat tämän perusskenaarion mukaisesti. Nyt alkaa olla selvempää, eikö niin?

Tämä on volatiliteettisäädetyn markkinoiden hallintapaneelini (VAMD – tässä a lyhyt selittäjä) osoitti pian sen jälkeen, kun Powell ilmaisi sen yksi ainoa lause.

Muistutus: Mitä tummempi väri, sitä suurempi muutos volatiliteettikorjattuina.
Huomaa, kuinka korostin kolme muuttujaa, mutta aloitetaanpa Yhdysvaltain reaalikursseista.

Jos Fed ei aio sokeasti pitää korkotasoa, vaan olla enemmän tiedosta riippuvainen, riippuen heidän näkemystään, jonka mukaan kuluttajahintaindeksi laskee nopeasti, kauppiailla on vihreä valo hinnoitella vivahteikkaampi kiristyssykli, ja siksi he odottavat edelleen rajoittavia reaaleja. tuottoa, mutta vähemmän kuin ennen.

Ja todellakin viiden vuoden termiini- ja viiden vuoden USA:n reaalituotto nousi 11 bps ja saavutti alimmalle tasolle yli kahteen kuukauteen.

Kun reaalituotto laskee, arvostusherkät ja riskihenkiset omaisuusluokat yleensä menestyvät paremmin.

Tämä johtuu siitä, että käteisen USD:n omistamisen marginaaliinflaatiokorjattu tuotto (riskittömät reaalituotot) muuttuu vähemmän houkuttelevaksi ja pitkän aikavälin kassavirtojen (reaali) diskonttauskorko tulee paljon vähemmän rankaisevammaksi.

Siten kannustin jahdata riskiomaisuutta on suurempi – itse asiassa tämän kertomuksen perusteella voitaisiin väittää, että "mitä riskialttiimpi, sitä parempi".

Tässä kaaviossa näkyy erittäin tiukka suhde reaalituottojen ja osakemarkkinoiden arvostuksen välillä.

Joten arvaa ketkä olivat hullun markkinarallin kaksi päähenkilöä? Yhdysvaltain tekniikka ja krypto.

Mutta vastataan nyt todelliseen kysymykseen: putoavatko kaikki palaset tässä jättimäisessä palapelissä, jota kutsutaan globaaliksi makroksi, oikeaan paikkaan tukemaan täysin tätä kertomusta?

Pidä hulluista hevosistasi kiinni

Lyhyesti sanottuna hullu markkinaralli vauhditti Powell, joka luopui Fedin eteenpäin suuntautuvista ohjeista ja aloitti "täyden datariippuvuuden" kauden. Ottaen huomioon joukkovelkakirjamarkkinoiden vahvan mielipiteen tulevasta inflaatiosta eikä Fed:n automaattiohjausta kiristyvässä syklissä, sijoittajat menivät eteenpäin ja hinnoittelivat kaikki muut omaisuusluokat vastaavasti.

Jos Fed ei aio sokeasti vaeltaa meitä taantumaan ja inflaation nopeaan hidastumiseen hinnoiteltuna, niin:

• Vähemmän vaelluksia nyt, vähemmän leikkauksia myöhemmin (käyrän jyrkkyys)

• Pienemmät reaalituotot (Fed ei pidä politiikkaa erittäin tiukkana liian kauan)

• Riskilähtöiset omaisuusluokat voivat kasvaa

Joten läpäiseekö uusi kertomus globaalin makron johdonmukaisuustestin?

Ei oikeastaan. Ei vielä.

Ja kahdesta pääasiallisesta syystä.

1. Tämä on tärkein inflaatiotaistelu, jonka keskuspankkiirit ovat käyneet yli 35 vuoteen, ja historia viittaa siihen, että "lievästi" rajoittava asenne ei riitä.

Inflaatiolohikäärmeen surmaaminen ei yleensä tapahdu vauvan askelilla, ja se on ollut totta eri lainkäyttöalueilla ja historiallisissa olosuhteissa.

Esimerkiksi: Viimeksi kun inflaatio oli itsepintaisen korkea Ranskassa, keskuspankin täytyi nostaa nimellistuotto (oranssi) aina 8 prosenttiin ja pitää ne siellä vuosia alentaakseen kuluttajahintaindeksiä – reilusti yli arvioni vallitsevasta neutraalista korosta. (sininen) 4.5 %:lla.

Olettaen, että Fed pystyy suunnittelemaan merkittävästi alentaa inflaatiota samalla, kun nostetaan jo jalka kaasupolkimelta, vaikuttaa erittäin optimistiselta.

2. Eteenpäin suuntautuvan ohjauksen luopuminen lisää korkomarkkinoiden volatiliteettia entisestään, ja epävakaat joukkovelkakirjamarkkinat ovat riskivarallisuuden vihollinen.

Oletetaan, että seuraava inflaatiotulos on odotettua huonompi absoluuttisesti, vauhdilla ja koostumuksella.

Täysin tiedoista riippuvaisen Fed:n on harkittava 100 bp:n nousua syyskuussa: Hyvin todennäköisesti se aiheuttaa sekasortoa markkinoilla uudelleen.

Vaikka eteenpäin suuntautuvien ohjeiden luopuminen saattaa olla oikea rahapoliittinen strategia näinä epävarmoina aikoina, kun joukkovelkakirjamarkkinoilla ei ole ankkuria, implisiittisen volatiliteetin on vaikea laskea.

Ja korkeampi volatiliteetti yhdellä maailman suurimmista, likvideimmistä markkinoista vaatii yleensä korkeampia (ei pienempiä) riskipreemioita kaikkialla muualla.

Yhteenvetona: Fed ei voi eikä aio lopettaa ennen kuin työ on tehty. Ja työ tehdään vasta, kun inflaatio on tapettu – ja todennäköisesti suuria sivuvahinkoja aiheutuu myös työmarkkinoille ja laajalle taloudelle.

Joten: Pidä hevosistasi kiinni.

Alfonso Peccatiello kirjoittaa Makrokompassi, ilmainen uutiskirje talouskasvatukseen, makrotietoihin ja sijoitusideoihin. Hän oli ING Saksan sijoitusjohtaja. Seuraa häntä Twitter.