Korjaako SEC:n nimisääntö Yhdysvaltain rahastojen "totuus mainonnassa" -ongelman?

Sääntö on askel oikeaan suuntaan, mutta merkintöihin liittyvät rakenteelliset ongelmat ovat edelleen ongelma

Syynä on ehkä "ESG"-varojen räjähdysmäinen kasvu voi todella sijoittaa tai ei vähähiilistessä yrityksissä tai yrityksissä, joilla on parempi "S" tai "G", SEC julkaisi a uudet nimet-sääntö käsitellä merkintähaasteita sijoitusrahastojen, ETF:ien, noteeraamattomien suljettujen rahastojen ja BDC:iden (liiketoiminnan kehitysyhtiöiden) kanssa. Rahastoala on yksinkertaisesti massiivinen ja ansaitsee enemmän tutkimusta ja puheaikaa hallintopiireissä kuin mitä se nyt saa, mielestäni. sivu 117 SEC:n nimisääntö toteaa, että 31. heinäkuuta 2021 oli 10,223 18,588 sijoitusrahastoa (pois lukien rahamarkkinarahastot), joiden nettovarallisuus oli yhteensä noin 2,320 6,447 miljardia dollaria, 736 314 ETF:ää, joiden nettovarallisuus oli noin 49 598 miljardia dollaria, ja XNUMX suljettua rahastoa, joiden nettovarallisuus oli XNUMX miljardia dollaria. ja XNUMX UIT:tä (unit investment trust), joiden nettovarallisuus on XNUMX miljardia dollaria. Vau!

Aloitetaan yleiskatsauksella siitä, mitä sääntö ehdottaa, ennen kuin pohdimme sen vaikutuksia.

Uusien nimiehdotusten pääpiirteet ovat seuraavat:

· 80% sääntö

Rahastojen on omaksuttava politiikka, jonka mukaan vähintään 80 % varoistaan ​​sijoitetaan rahaston nimen mukaisen sijoituspainotuksen mukaisesti. Uusi sääntö pohjimmiltaan laajentaa vanhemman 80 %:n säännön mihin tahansa rahaston nimiin termeillä, jotka viittaavat sijoituskohteeseen, jolla on tietyt ominaisuudet. Aikaisemmin rahastojen nimet, joissa oli termejä "kasvu" ja "arvo", jotka viittaavat sijoitusstrategiaan, vapautettiin 80 prosentin säännöstä. Ei enää. Tämä on tervetullut kehitys, kun otetaan huomioon yleinen epäselvyys, joka liittyy siihen, mitä nämä merkinnät tarkoittavat. Tämä ongelma, jonka olin ottanut esille aikaisemmin.

· Väliaikaiset lähdöt

Poikkeamat 80 %:n käytännöstä normaalioloissa ovat sallittuja vanhan säännön mukaan. Uusi sääntö noudattaa vähemmän periaatteisiin perustuvaa lähestymistapaa määrittelemällä olosuhteet, joissa tällaiset poikkeamat ovat nimenomaisesti sallittuja (koskea epätavallisen suuria kassavirtoja tai suuria lunastuksia, ottaa kantaa käteiseen tai valtion arvopapereihin, jotta vältytään markkinaolosuhteista tai uudelleenjärjestelystä johtuvalta tappiolta ) ja kuinka pian vaatimustenmukaisuus on palautettava (30 päivää).

· Ilmoita muutoksen sattuessa

Rahaston tulee ilmoittaa osakkeenomistajille vähintään 60 päivää ennen 80 %:n sijoituspolitiikan muutoksia.

· 80 % ei ole turvallinen satama

Uuden säännön mukaan 80 %:n politiikan noudattamista ei ole tarkoitettu turvalliseksi satamaksi olennaisesti harhaanjohtaville tai harhaanjohtaville nimille. Siitä lisää myöhemmin, erityisesti viitaten indeksiä omistaviin rahastoihin.

· Johdannaisten nimellisarvo

Uuden säännön mukaan rahastojen on käytettävä hallussaan olevien johdannaisten nimellisarvoa markkina-arvon sijaan tarkistaakseen, että ne noudattavat 80 prosentin sijoituspolitiikkaa. Ymmärrän SEC:n huolen siitä, että rahasto, jonka nimessä on velkaa kehittyvillä markkinoilla, voisi sanoa sijoittavansa 80 prosenttia varoistaan ​​kehittyville markkinoille, mutta käyttää johdannaisia ​​saadakseen huomattavia sijoituksia Yhdysvaltain osakkeisiin. Jos 80 %:n testissä käytettyjen johdannaisten käypä arvo, rahasto läpäisee testin, koska sen US-panoksen käypä arvo on paljon pienempi kuin kehittyvien markkinoiden sijoituksen.

Tämän sanottuani tämä kuulostaa minusta edelleen oudolta. Entä jos johdannaisia ​​käytettäisiin esimerkiksi kehittyvien markkinoiden velkojen lyömiseen? Olisimme täyttäneet yli 110 %:n omaisuuden korivaatimuksessa. Onko se välttämättä hyvä tulos?

Nimellisarvot ovat suuruusluokkaa suurempia kuin kyseisten johdannaisten markkina- tai käyvät arvot. Tästä syystä meillä on riski saada huimat lopputulokset, kun ajatellaan nimellisiä arvoja. Kyllä, rahastot lakkaavat todennäköisesti spekuloimasta asiaankuuluvilla sijoituksilla. Onko meillä riski tahattomista seurauksista, jotka vahingoittavat johdannaisten riskienhallintaa? Ymmärrämmekö täysin, miksi rahastot käyttävät ylipäätään johdannaisia? Onko tämä enemmän hallintokysymys, joka on parasta jättää rahaston hallitukselle? Vaihtoehtoisesti, ovatko rahastot ilmoittaneet selkeästi johdannaisten käyttöä koskevat politiikkansa esitteessä ja ilmoittavatko nämä tiedot?

· Suljetut rahastot

Koska sijoittajilta puuttuu helppo irtautuminen, listaamattomat suljetut rahastot ja BDC:t eivät saa muuttaa 80 prosentin sijoituspolitiikkaansa ilman osakkeenomistajien ääntä.

· Määrittele termit esitteen nimellä

Rahaston rahastoesitteessä tulee määritellä nimessä käytetyt termit. Pidän tästä ideasta.

· Pelkkä englanninkielinen merkitys

Rahaston nimen on oltava yhdenmukainen näiden termien englanninkielisen merkityksen tai vakiintuneen alan käytön kanssa. Tämä on myös järkevää. Esimerkiksi "ABC-aurinkorahaston" odotetaan sijoittavan aurinkoteknologiaan eikä esimerkiksi hiilidioksidin talteenottotekniikkaan. Jos rahasto haluaa tehdä niin, se saattaa joutua nimeämään itsensä uudelleen "ABC aurinko- ja hiilidioksidin talteenottorahastoksi". Jotkut väittävät, että tämä on työlästä, mutta merkintöjen on oltava jonkin verran eheitä, jotta järjestelmä toimisi ja olisi uskottava.

· Vaikutus ESG-rahastojen nimiin

SEC on laskenut kovemmin ESG-rahastojen suhteen. He määrittelevät "integraatiorahastot" olennaisesti harhaanjohtaviksi, jos nimi viittaa siihen, että rahaston sijoituspäätökset sisältävät yhden tai useamman ESG-tekijän, vaikka ESG-tekijät eivät ole ratkaisevia sijoituksen valinnassa. Pohjimmiltaan integraatiorahastot eivät voi käyttää nimissään termiä ESG. Vain ESG-painotteiset ja ESG-vaikutusrahastot voivat. Tämä on merkittävä lakko ainakin "nimenpesua" vastaan ​​ESG:n villissä maailmassa.

Sivulla 26 oleva sääntö näyttää viittaavan siihen, että "XYZ ESG -rahaston" on omaksuttava 80 prosentin sijoituspolitiikka käsitelläkseen kaikkia näitä kolmea elementtiä, vaikka SEC tunnustaa, että on olemassa useita järkeviä tapoja käsitellä näitä elementtejä. Tämä on mielenkiintoinen kehitys, kun otetaan huomioon E:n liiallinen painotus useimmissa ESG:tä koskevissa keskusteluissa ja mittareissa.

· Raportointi SEC:lle

Rahaston on lähetettävä SEC:lle lomake, jossa ilmoitetaan, mikä sijoitus sillä oli, sisältyy rahaston 80 % koriin. Tämä on mielenkiintoinen tapa auttaa sijoittajia vertailemaan, mitä kahdella "arvorahastolla" todella on, koska "arvo" voidaan määritellä ja mitata lukemattomilla tavoilla.

· Ennätys miksi ei 80%?

Rahastojen, jotka eivät käytä 80 prosentin sijoituspolitiikkaa, on säilytettävä kirjallinen selvitys siitä, miksi ne eivät kuulu säännön piiriin.

Seuraavassa muutama kommentti säännöstä:

1.0 Auttaako uusi merkintäsääntö?

Sääntö on hyvä askel oikeaan suuntaan, mutta rakenteelliset ongelmat ovat mielestäni edelleen olemassa. Rahasto voi ilmoittaa noudattavansa "peruslaadun" strategiaa ja 80 prosenttia sen varoista on todellakin sijoitettu tällaiseen strategiaan. Kuka pitää silmällä mitä "peruslaatu" tarkoittaa? Esitteen uusi määritelmään perustuva vaatimus saattaa auttaa, mutta en ole niin varma. Tässä on esimerkki siitä, miten GMO-laaturahasto kuvailee sijoitustavoitteensa:

GMO pyrkii saavuttamaan rahaston sijoitustavoitteen sijoittamalla rahaston varat ensisijaisesti sellaisten yritysten osakkeisiin, joiden GMO uskoo olevan korkealaatuista. GMO uskoo, että korkealaatuinen yritys on yleensä yritys, jolla on vakiintunut liiketoiminta, joka tuottaa korkean tuoton aikaisemmille sijoituksille ja joka hyödyntää kassavirtoja tulevaisuudessa tekemällä sijoituksia, joilla on mahdollisuus saada korkea pääoman tuotto tai palauttamalla käteistä osakkeenomistajille osinkojen, osakkeiden takaisinostoilla tai muilla mekanismeilla. Arvopapereita valitessaan rahastoon GMO käyttää sijoitusmenetelmien yhdistelmää ja ottaa tyypillisesti huomioon sekä systemaattiset tekijät, jotka perustuvat kannattavuuteen, voiton vakauteen, vipuvaikutukseen ja muihin julkisesti saatavilla oleviin taloudellisiin tietoihin, että arvioivat tekijät, jotka perustuvat GMO:n arvioon tulevasta kannattavuudesta, pääomasta. kohdentamista, kasvumahdollisuuksia ja kestävyyttä kilpailuvoimia vastaan. GMO voi myös luottaa arvostusmenetelmiin, kuten diskontattujen kassavirta-analyysien ja hinnan ja tulojen, tuottojen, kirjanpitoarvojen tai muiden perusmittareiden kertoimiin. Lisäksi GMO voi ottaa huomioon ESG-kriteerit (environmental, social and governance) sekä kaupankäynnin malleja, kuten arvopaperin tai arvopaperiryhmien hintaliikkeen tai volatiliteetin. Rahasto voi myös hyödyntää tapahtumalähtöistä strategiaa, kuten sulautumisarbitraasia."

Tämä kuvaus on tarpeeksi laaja cuseimpiin sijoitustapoihin yleensä. Vaikuttaako uusi sääntö esimerkiksi tähän? Mistä kukaan tietää varmasti, onko GMO sijoittanut "laadukkaaseen" osakkeeseen vai ei? Onko tämä tavoite väärennettävä todisteilla? Ehkä jos GMO ostaisi osakkeita, jotka eivät ole olleet julkisia pitkään aikaan, niin se rikkoisi esitteen "vakiintunutta" liikeideaa. Kuinka paljon painoarvoa GMO antaa luetelluille tekijöille, kuten aiempi tuotto (mikä se on? Aiempi osaketuotto vai kirjanpidon tuotto? Onko tuo omaisuuden vai pääoman tuotto?), voiton vakauttaminen ja vipuvaikutus? Miten he mittaavat ja ajattelevat pääoman allokaatiota tai kasvua tai tulevaa kestävyyttä? Mitä ESG-kriteerejä he ottavat huomioon? Mihin arvostusmittauksiin luotetaan enemmän (DCF vai kerrannaisuudet) ja milloin?

Voisit väittää, että nämä muodostavat rahastonhoitajan salaisen kastikkeen, ja niin kuin "ostaja varokaa", olemme kaikki hyviä. Kenties. Mutta tämä herättää kysymyksen, kuinka paljon rahastomarkkinoita pitäisi valvoa? Ovatko nämä väitteet ollenkaan tarkistettavissa? Siirtyykö tämä vastuu hallinnosta rahaston hallitukselle ja/tai tilintarkastajille? Tilintarkastajat keskittyvät siihen, heijastavatko GMO:n tai rahaston tilinpäätös todella tehdyt sijoitukset, eivätkä välttämättä siihen, vastaako sijoitusprosessi todella sijoittajille luvattuja tavoitteita.

Miksi ei anneta rahastojen tehdä mitä haluavat, kunhan "ostaja varo" koskee? Koskeeko "ostaja varokaa" todella suurta enemmistöä hajallaan olevista yksityissijoittajista? Olen esimerkiksi ostanut rahastoja niiden nimien perusteella kaivamatta esitteeseen lujasti. Kuinka paljon paternalismia tai suojaa sääntelyviranomaisen tulisi pyrkiä tarjoamaan tällaisille yksityissijoittajille?

2.0 Olisiko rahastojen julkistaminen 80 prosentin säännön sijaan ollut parempi sääntelyreaktio?

Jotkut ovat väittäneet, että julkistaminen olisi ollut parempi vastaus kuin 80 prosentin sijoituspolitiikan sääntö. En ole niin varma. Olemme saaneet tietoja nykyisen järjestelmän aikana, eikä se ole pysäyttänyt kyseenalaisten ESG-rahastojen leviämistä. Väittäisin, että me yhteiskunnana olemme liiaksi luottaneet julkistamisen voimaan hallinnon täytäntöönpanossa, koska ohjaavien sääntöjen saaminen läpi poliittisen prosessin on vaikeutunut. Ei ole ilmeistä, että 250-sivuinen esite, joka on täynnä epämääräisiä ja lainmukaisia ​​tietoja, on välttämättä parempi saavuttamaan parempia sosiaalisia tuloksia kuin kirkas sääntö, kuten 80 % tässä yhteydessä hajallaan ja välinpitämättömillä yksityissijoittajilla, jotka yksinkertaisesti lähettävät 401-numeronsa. (K) osuudet mekaanisesti sijoitusrahastoon hyödyntääkseen dollarin kustannusten keskiarvoa.

3.0 Johtaako 80 %:n sääntö rahastojen sijoitussalkkujen standardointiin?

Toiset ovat huolissaan siitä, että sääntö rajoittaa markkinalähtöisiä valintoja salkun allokoinnissa ja johtaa siten omistusten liian suureen homogeenisuuteen ja rajoittaa joustavuutta muuttaa strategioita vastauksena markkinatapahtumiin. En ole niin varma. Muista, että meillä on ollut 80 prosentin sääntö jo jonkin aikaa. Uusi ehdotus yksinkertaisesti laajentaa tämän säännön koskemaan sijoitusstrategioita.

Havaitsemmeko paljon homogeenisuutta 80 prosentin säännön kattamien rahastojen sijoitusstrategioissa? Kuinka moni rahasto rikkoo tällä hetkellä 80 % sääntöä? En tiedä vankkaa empiiristä näyttöä tästä kysymyksestä. Epäilen kuitenkin, että homogeenisuus on suuri ongelma. 60 päivän ennakkoilmoitusvaatimus voi olla tässä suhteessa hieman työläs, mutta SEC:n sallima tilapäinen 30 päivän siirtymäsäännös kuulostaa järkevältä kompromissilta markkinoiden muuttamiseen liittyvien hätätilanteiden ratkaisemiseksi.

4.0 Pitäisikö SEC:n käyttää historiallista tuottoa osoittaakseen vähimmäisriskin tietyille riskitekijöille 80 prosentin omaisuussäännön sijaan?

Ehdottomasti ei minun mielestäni. Jokainen, joka on suorittanut nämä rahaston tuottojen regressit kolmella tekijällä (koko, markkinat kirjanpitoon, vauhti jne.), kertoo sinulle, että nämä keskustelut rappeutuvat nopeasti tilastolliseksi sokkeloksi, joka liittyy regression suorittamiseen valittuun ajanjaksoon ja siihen, miten keskeytyspisteet ovat liittyvät suureen tai pieneen kokoon ja niin edelleen. Yksinkertaisempi testi, joka perustuu tarkkailtuihin rahastosijoituksiin, on niin paljon helpompi sijoittajan ymmärtää ja todentajan tarkastaa. Ehkä välittäjät, kuten Morningstar, voivat suorittaa näitä regressioita ja raportoida, kuinka voimakkaasti nimettyjen rahastojen salkut ovat suhteessa kokoon, markkina-arvoon ja muihin vastaaviin tekijöihin.

5.0 Indeksi-algoritmin tai pistemäärän rahaston valvonta?

Sivulla 70 SEC toteaa, että 80 %:n sijoituspolitiikan tekninen noudattaminen ei paranna rahaston nimeä, joka on olennaisesti harhaanjohtava tai harhaanjohtava. Tämä ehto on erityisen kiinnostava rahaston yhteydessä, joka seuraa indeksiä ja jos kohdeindeksi sisältää rahaston nimen kanssa ristiriitaisia ​​komponentteja. Harkitse rahastoa, joka seuraa S&P ESG -indeksiä. Huomaa nykyinen kiista liittyy Tesla käynnistyy tuosta indeksistä. S&P 500 ESG-johtajien indeksi sisältää esimerkiksi Exxonin. Heidän menetelmänsä sulkee pois fossiilisten polttoaineiden yritykset, joilla on suhteellisen alhaiset S&P ESG-pisteet. Pitäisikö ESG-keskeisen rahaston, joka perustuu fossiilisten polttoaineiden varastojen poissulkevaan seulomiseen, pitää S&P 500 ESG leaders -indeksissä vai ei?

Loppujen lopuksi rahaa käyttävien tietokoneiden perusrakennuspalikka on indeksi, joka puolestaan ​​perustuu johonkin algoritmiin tai pistemäärään, jota käytetään indeksin muodostamiseen. Kuka on vastuussa tällaisen algoritmin tai tuloksen hallitsemisesta? Onko rahastolla todella resursseja tunnistaa ja ratkaista epäjohdonmukaisuus sen sijoitustavoitteen ja rahaston käyttämän indeksin tai pistemäärän taustalla olevan logiikan välillä?

6.0 Miten muut alueet käsittelevät merkintäongelmiaan?

Hieman taaksepäin, kannattaa kysyä, kuinka muut verkkotunnukset ovat ratkaisseet merkintäongelmia. Markkinointikollegani Columbiassa ovat erityisen kiinnostuneita tästä asiasta, ja odotan innolla palautetta yhteisöltä SEC:n uudesta nimisäännöstä.

Tämän sanottuani en voi olla ihmettelemättä ruokakaupan "luomu"-elintarvikkeiden etikettien tai munille osoitettujen etikettien sokkeloa. USDA, joka vastaa "luonnonmukaisen" merkinnän täytäntöönpanosta, näyttää tekevän luottaa useisiin valtion ja yksityisiin varmentajiin, jotka kilpailevat keskenään merkin sertifioinnista. Varmentaako kukaan rahastojen nyt käyttämää "ESG Integrated"- tai "Value" -merkkiä? En usko niin. Pitäisikö meidän rohkaista tällaisten sertifiointimarkkinoiden luomista? "Orgaanisen" -merkin valvominen on melko vaikeaa maailmanlaajuisten toimitusketjujen monimutkaisuuden ja ulkomaisten sertifioijien ilmaantumisen vuoksi. Rahastojen merkintäongelma kuulostaa hieman yksinkertaisemmalta verrattuna, mutta se herättää kysymyksen siitä, kuinka varmentajat tarkastetaan, vaikka niitä ilmaantuisikin.

Entä munien merkinnät, kuten "luonnollinen", "häkkivapaa", "vapaakasvatus", "kasvisruokavalioon perustuvat munat", "laitumella kasvatettu", "luonnonmukainen", "inhimillinen", "omega3", "tuore maatilalla, "vai "ei hormoneja"? Miten näitä valvotaan? Veikkaan, että tämä tila on sotku. Sertifikaatit, kerrotaan liittyvän maanviljelijään jättämään a yhden tai kahden sivun muodossa siten, että näissä lomakkeissa olevien lausuntojen varmentaminen on vähäistä tai ei ollenkaan. Merkintöihin liittyviä valituksia tekevät yleensä aktivistit USDA:lle tai FDA:lle (liittovaltion lääkevirasto), koska USDA säätelee lihaa, siipikarjaa ja nestemäisiä munatuotteita, kun taas FDA valvoo meijeri-, kala- ja kuorimunia. Onko meillä samanlainen valitusprosessi väärin merkityistä varoista?

Viimeinen vaihtoehto harhaanjohtavilla merkinnöillä on tietysti eläinoikeusjärjestöjen oikeudenkäynti, mutta oikeudenkäyntien käynnistäminen ja voittaminen hyvin resursoituja yrityksiä vastaan ​​ei ole triviaalia. Näemmekö samanlaisen liikkeen sijoittajien edunvalvontaryhmien harhaanjohtavia rahastomerkintöjä vastaan?

Loppujen lopuksi munamerkintöjen ongelma kuulostaa pelottavalta. Olen iloinen, että olen enimmäkseen vegaani. Joudun kuitenkin miettimään kovemmin niitä paria munamunakasaamiaista, joita syön joka viikko.